Annons
X
Annons
X
Börsplus
Aktieanalys

Daniel Svensson: Tunga ankare i Ambea men inget lockpris

Ännu ett välfärdsbolag går till börsen, Ambea. Den här gången sker noteringen utan de lockpriser som gjorde politiskt känsliga välfärdsbolag som Academedia och Attendo till kursraketer redan första handelsdagen. Vi lutar åt att aktien ändå kan bli bra.

 Ambea är Sveriges största aktör när det gäller stöd till barn, unga och vuxna med medicinsk eller social funktionsnedsättning.
Ambea är Sveriges största aktör när det gäller stöd till barn, unga och vuxna med medicinsk eller social funktionsnedsättning.

Ambea är ett tjänsteföretag med knappt 6 miljarder kronor i intäkter och 14 000 anställda. Inriktningen är på omsorgstjänster i boendemiljö:

  • Äldreboenden svarar för 40 procent av intäkterna.
  • LSS-boenden, för personer med kognitiva funktionshinder, samt behandlingshem drar in tillsammans 51 procent av intäkterna.

De närmast jämförbara börsbolagen är Attendo och Humana.

IPO Ambea
Teckningskurs 75 kr/aktie
Lista: Nasdaq Stockholm
Rådgivare Carnegie/Nordea
Sista anmälan (*) 29 mars kl 23.59 *
Erbjudande 2 miljarder kr
Aktier efter IPO 67,6 miljoner
Börsvärde 5070 Mkr
(*) Gäller endast Nordnet. Sista anmälan via annan än rådgivare är tidigare.

Det är för övrigt inte första gången bolaget är på väg mot notering. Redan 2011 var en sådan på gång men då hette bolaget Carema. Många minns nog att media avslöjade stora brister på bolagets äldreboenden. Detta kom att bli Caremaskandalen. Kontraktet i fråga blev Carema av med. Efter den händelsen har bolaget inte bara bytt namn utan också i viss mån inriktning.

Äldreboenden förblir del av kärnverksamheten men det är tydligt att de nuvarande ägarna, Triton/KKR, låtit ledningen fokusera på andra nischer. Framför allt LSS- och behandlingshem. Det stora draget gjordes för ett drygt år sedan då Ambea förvärvade Solhagagruppen som var en av de större inom LSS. Detta har gjort Ambea till den största privata aktören på området med en marknadsandel på 17 procent i Sverige.

Parallellt med satsningen på LSS har Ambea också skruvat om sin affärsmix från så kallade entreprenadkontrakt till verksamhet i egen regi. Inom entreprenad är det uppdragsgivaren, kommunen, som kontrollerar enheten ifråga vilket begränsar Ambeas möjligheter till lokalanpassning och schemaläggning. Det är två faktorer som bolaget jobbar mycket med för att optimera kvalitet och lönsamhet.

Omfokuseringen av Ambea har medfört att andelen intäkter från enheter i egen regi från 37 till 58 procent mellan 2014 och 2016. Samtidigt har andelen intäkter från LSS och behandlingshem, samlat i affärsområdet Nytida, ökat från 39 till 51 procent av intäkterna. Under samma period har rörelsemarginalen ökat från 4,6 till 8,5 procent (ebita) före engångskostnader – vilket ledningen till stor del tillskriver omfokuseringen.

Här kan vi inflika att den stora saken som driver marginallyftet verkar vara att LSS-tjänsterna är mycket lönsamma. Marginalen inom affärsområden där de bedrivs är 10,9 procent – mot 5,5 procent för äldreomsorg. Man kan fundera på hur rimligt det är att sådan verksamhet tjänar pengar som en bättre IT-konsult, men för stunden stannar vi vid reflektionen att höga marginaler inte är unika för Ambea. Humana tjänar 11-12 procent inom sina behandlingshem, till exempel.

Ambea SEK
Börskurs: 75,00
Antal aktier (miljoner): 67,6
Börsvärde: 5 037 Mkr VD Fredrik Gren
Nettoskuld: 1 873 Mkr Styrelseordförande Lena Hofsberger
SvD Börsplus förväntningar
2016 2017E 2018E 2019E
Omsättning 5 690 6 000 6 420 6 869
- Tillväxt 30,9% 5,4% 7,0% 7,0%
Rörelseresultat 322 468 514 563
- Rörelsemarginal 5,7% 7,8% 8,0% 8,2%
Resultat efter skatt 171 332 374 416
Vinst per aktie 4,90 5,50 6,20
Utdelning per aktie 0,00 1,80 2,00 2,20
Avkastning på eget kapital 9% 15% 16% 16%
Operativt kapital/omsättning 10% 9% 9% 9%
Nettoskuld/EBIT 6,3 3,8 3,0 2,3
P/E 15,3 13,6 12,1
EV/EBIT 21,5 14,8 13,5 12,3
EV/Sales 1,2 1,2 1,1 1,0

Vinstnivån var förra året 420 Mkr på rörelsenivå (Ebit), exklusive engångskostnader. Översatt till vinst per aktie är detta cirka 4,35 kronor givet den ränte- och skuldbild som råder efter noteringen. Räknat på teckningskursen 75 kronor är rullande p/e-tal drygt 17.

Målen är att växa 8–10 procent årligen, inklusive förvärv, och lyfta marginalen ytterligare ett par snäpp, till 9,5 procent (Ebita). Detta ska ske genom en kombination av fortsatt fokus på egen regi och affärsområdet Nytida, organisk tillväxt driven av demografi och öka privatiseringsgrad samt genom nya förvärv.

Vad ska man då säga om det här?

Vi noterar ett par saker:

Insiders säljer mycket, men tunga ankare köper. Minst 39 procent av sina respektive innehav dumpar huvudägarna Triton/KKR. Det känns som ett minus men samtidigt har rådgivarna fått ihop ett ganska starkt gäng ankarinvesterare. Här finns till exempel Öresund och Didner & Gerge som inte är kända för att göra dåliga affärer.

Ingen riktigt fet rabatt. Tidigare har välfärdsbolag sålts ut med en tydlig rabatt på grund av hoten om vinsttak med mera. Så är det inte med Ambea. Här är några jämförelseobjekt.

Bolag Avkastning 1 år % P/E 2018 EV/EBIT 2018 EV/Sales 2018 EBIT-marginal 2018 % Årlig omsättningstillväxt 2017-2019 %
Ambea - 13,6 13,5 1,1 8,0 7,0
Attendo 30,3 18,2 15,9 1,4 8,9 7,4
Humana - 12,3 11,7 0,8 6,5 4,4
Capio 9,2 13,5 13,4 0,6 4,5 5,7
GHP 66,4 17,2 12,6 0,9 6,7 3,9
Academedia - 10,3 10,5 0,7 7,1 6,7
Engelska Skolan - 16,3 12,4 1,2 9,3 9,8
Genomsnitt 35,3 14,5 12,9 0,9 7,3 6,4
Källa: SvD Börsplus/Factset
Definition Aktiens totalavkastning 12 månader, inklusive utdelning Börskurs delat på förväntad vinst per aktie för 2018 EV = Börsvärde + Nettoskuld. EBIT = förväntat rörelseresultat 2018 EV = Börsvärde + Nettoskuld. Sales = förväntad omsättning 2018 Förväntad rörelsemarginal 2018 Förväntad årlig tillväxt 2017-2019

Värderingen ligger mellan Attendo och Humana, de två verksamhetsmässigt mest lika rörelserna. Det är rimligt givet att Attendo stoltserar med stabilt höga marginaler och Humanas vinster till stor del kommer från generell, lågförädlad, personlig assistans. Ett p/e-tal på 13,6 för nästa år (vår prognos) är en ganska klen rabatt mot de 14,7 gånger vinsten som Attendo, Capio och Humana handlas till i medeltal, kan vi tycka.

Bra möjligheter till vinsttillväxt. Särskilt på förvärvssidan kan Ambea säkert göra mycket – även om skuldsättningen initialt under börskarriären blir något hög. Men för att nå marginalmålet på 9,5 procent (ebita) behöver Ambea lyckas på ett område där man inte varit slående framgångsrika, nämligen inom äldreomsorg vars marginal bara ökat från 4,4 till 5,7 procent 2014-16. För det är väl inte rimligt att lönsamheten ska upp mycket mer från nuvarande 11 procent inom LSS och behandlingshem?

Börsplus skissar inte in något större marginallyft under de närmaste åren men väl en hygglig tillväxt. Våra, något försiktiga, prognoser landar i en rörelsevinst kring 560 Mkr 2019. Med en multipel på 14 gånger rörelseresultatet (EV/Ebit) motsvarande 16 gånger vinsten (p/e) blir avkastningspotentialen 35 procent. Det är hyggligt bra, givet att vi tycker att prognoserna är försiktiga.

På radarn finns dessutom ett optimistiskt scenario där Ambea får upp lönsamheten inom sin äldreomsorg och begåvas med Attendo-liknande multiplar. Då blir aktien riktigt bra. Nedsidan känns samtidigt relativt begränsad även om det som sagt finns politiska och imagemässiga aspekter kring bolaget som är svåra att uppskatta.

Även om man inte får samma rabatt som när exempelvis Academedia såldes ut så ser Ambea ut som en rimligt bra introduktion. Bra strategi, inriktning mot goda nischer och tunga ankarinvesterare bäddar för det. Man kan teckna aktien.

Ambea är Sveriges största aktör när det gäller stöd till barn, unga och vuxna med medicinsk eller social funktionsnedsättning.

Bild 1 av 1

Fördjupning

Läs fördjupad analys

Ägarbild efter notering*
Ägare Andel av röster & kapital Kommentar
Triton & KKR 56,1% Huvudägare. Säljer 39-45 procent av sitt innehav
Öresund 3,9% Ankarinvesterare
Fidelity 3,9% Ankarinvesterare
Catella 3,0% Ankarinvesterare
Didner & Gerge 3,0% Ankarinvesterare
Carve Capital 3,0% Ankarinvesterare
Ram One 2,0% Ankarinvesterare
Fredrik Gren 1,0% Bolagets vd. Säljer 1 procent av sitt innehav
*Antaget att övertilldelningsoption inte utnyttjas
Annons
Annons
X
Annons
X
Annons
X