Annons
X
Annons
X
Börsplus
Aktieanalys

Daniel Svensson/ Jonas Jendi: Tragedi eller lyckligt slut för Hamlet Pharma?

Hamlet Pharma är ännu ett i raden av nynoterade forskningsbolag inom cancer med bakgrund i forskning från Lunds universitet. Upptäckten som det hela bygger på har dock många år på nacken och vi är lite frågande till varför genombrottet inte kommit ännu.

Grafiken visar en tidslinje där man till vänster ser den historiska aktiekursen samt OMXSPI-index. Den högra halvan av tidslinjen visar vilka huvudsakliga milstolpar som bolaget står inför under de kommande åren. Tidsangivelserna är SvD Börsplus antaganden och kan alltså avvika från bolagets kommunicerade planer. Förhoppningsbolag måste som regel klara samtliga viktiga milstolpar för att kunna bli bra investeringar.
Grafiken visar en tidslinje där man till vänster ser den historiska aktiekursen samt OMXSPI-index. Den högra halvan av tidslinjen visar vilka huvudsakliga milstolpar som bolaget står inför under de kommande åren. Tidsangivelserna är SvD Börsplus antaganden och kan alltså avvika från bolagets kommunicerade planer. Förhoppningsbolag måste som regel klara samtliga viktiga milstolpar för att kunna bli bra investeringar.

Sedan början av 2014 har det tillkommit ett stort antal nya bolag på börslistorna. De flesta på smålistorna, och många av dem inom life science. När vi letar på dessa listor efter aktier som förtjänar uppmärksamhet finns det en vanlig profil. Det handlar om små och tidiga läkemedelsutvecklingsbolag, med fokus på cancer, ursprung från Lunds universitet och med notering på Aktietorget.

Kasta en pil på en lång börslista och du har goda chanser att träffa ett bolag i denna grupp. Flera av dem har lyckats bygga ett börsvärde på flera hundra miljoner kronor, utan några intäkter och med en mycket riskfylld affärsmodell. Ett av dessa bolag är Hamlet Pharma. Kan det lyckas motivera sin värdering och komma ifrån beskrivningen “mycket tidigt och mycket riskfyllt”?

Hamlet bygger på forskning ledd av professor Catharina Svanborg vid Lunds universitet. Redan 1995 upptäckte hennes forskargrupp att ett visst ämne som kan utvinnas ur mänsklig bröstmjölk har tumördödande egenskaper och dessutom tycks vara utan biverkningar. De gav substansen namnet HAMLET och sedan dess har cirka 100 Mkr investerats i akademisk forskning kring upptäckten.

Det har funnits tidigare satsningar på att skapa ett kommersiellt läkemedel utifrån Svanborgs forskning, genom samarbete med ett danskt bolag. Det ledde dock inte vidare. Istället togs rättigheterna tillbaka till bolaget Hamlet Pharma och som noterades 2015.

Substansen har prövats i ett antal studier sedan 1995 och bolaget hänvisar till data som säger att den tumördödande effekten visats i 40 olika sorters cancer. Eftersom Hamlet är en i princip kroppsegen substans är risken för toxicitet lägre och forskarna har kunnat göra experiment i människa utan komplicerade godkännande för att få göra en Fas 1-studie.

Den viktigaste studien gjordes på patienter med cancer i urinblåsan. Resultaten, som har publicerats i vetenskapliga tidskrifter, visar att Hamlet både krymper tumörerna och driver på utsöndring av döda tumörceller. Fokus är därför nu på att bevisa produktkandidaten inom urinblåsecancer.

Det finns många fördelar med att utgå från en substans som redan finns i kroppen. Men en typisk nackdel är att det kan visa sig mycket svårt att tillverka en produkt av det, på ett säkert och skalbart sätt. Hamlet meddelade nyligen att man kommit på ett nytt sätt att bygga en förenklad version av substansen Hamlet.

Den nya varianten ska ha samma goda tumördödande egenskaper som originalet. Säker och stabil tillverkning av en läkemedelskandidat är en viktig milstolpe, som bolaget nu säger sig ha passerat. Knappast tillräckligt för framgång, men nödvändigt. Det finns dock absolut en risk i att den förenklade version faktiskt inte har exakt samma goda egenskaper som originalet.

Marknaden för en ny, effektiv och säker behandling av cancer i urinblåsan är stor. Bara i USA upptäcks 80.000 nya fall varje år. I våras godkändes en innovativ ny produkt i USA inom området. Den kostar mer än 100.000 kronor per månad och förväntas komma upp i en årlig försäljning på mer än två miljarder dollar.

I vårt enkla räkneexempel nedan, fyllt av antaganden med stor osäkerhet, kommer vi fram till att en ny produkt som Hamlets skulle kunna ha ett totalt produktvärde på tiotals miljarder kronor. Det är tydligt att potentialen är enorm. Som vanligt med dessa bolag är det inte här skon klämmer.

Planen framåt är tydlig. Under 2017 ska en Fas 2-studie inom urinblåsecancer inledas. En CRO är kontrakterad och studien kommer främst göras i Tjeckien. Det återstår sannolikt en del arbete innan studien blir godkänd och det är inte en självklarhet att bolaget får allt på plats för en start under 2017. De milstolpar vi tror bolaget bör nå under 2017 och 2018 kan sammanfattas i:

  • Godkännande att inleda Fas 2-studie
  • Första patienten inleder behandling inom Fas 2-studien
  • Resultat från Fas 2-studien presenteras

Vi tror att studien kan starta under 2017 och antar att data från studien kommer någon gång under 2018.

Om Hamlet klarar denna tidsplan har man sannolikt redan idag finansiering för att få fram de avgörande Fas 2-data. Bolaget har idag cirka 40 Mkr i kassan. Om bolaget lyckas med det är det imponerande. Det är dock inte ovanligt att dessa planer stöter på diverse förseningar, som leder till att kassan behöver fyllas på innan tydliga data kan rapporteras.

Ska den luttrade investeraren i förhoppningsbolag då lägga tid på att tänka på Hamlet?

Det finns några goda skäl att bli nyfiken. Först de uppenbara argumenten, av vilka det finns tre.

  • Hamlet bygger på många års seriös forskning, med lovande och publicerade resultat, och med en erkänd forskare som engagerad frontfigur i bolaget.
  • Det finns en stor marknadspotential inom den indikation bolaget fokuserar på. Lyckas man leverera data finns det en tydlig väg till partneravtal och intäkter. Dessutom finns möjligheter inom andra typer av cancer.
  • Bolaget har en plan med tydliga värdeskapande steg och planen är finansierad, så länge den håller.

Något mindre uppenbart, men värdefullt i våra ögon, är att Hamlet har haft en seriös kommunikation till marknaden sedan aktien listades. Vi tolkar det som att ledningen inser värdet av att bygga ett förtroendekapital och därför inte har pumpat in för mycket luft i förväntningarna.

Detta ser kanske ut som en övertygande lista. Men vi har också en annan lista. Hamlet är ett litet och på många sätt tydligt bolag. Det gör att en kärnfråga kan identifieras, på vilken värdet hänger. Kärnfrågan är denna: hur övertygande är forskningscaset? Är chanserna för goda resultat i Fas 2-studien bättre eller sämre än genomsnittet? Vi saknar expertis för att bedöma den frågan direkt. Istället använder vi några tumregler och ser fyra problem:

Historiken: den danska partnern misslyckades och rättigheterna hamnade hos ett annat danskt bolag, och till sist kom de tillbaka till Hamlet. Det finns säkert flera skäl till detta, men det är bekymmersamt att ingen där såg en kommersiell potential och “stack iväg med den”, istället för släppa rättigheterna.

Forskarkollegor: efter 20 år av publicerad forskning inom området frågar vi oss vad andra forskare med samma expertis gör? Finns det näraliggande och konkurrerande forskning (vi har inte hittat någon)? Om inte, undrar vi varför inte?

Den förenklade nya versionen av Hamlet är ett steg framåt. Men vi oroar oss för att det kommer behövas mer arbete för att säkerställa att dess positiva effekter helt sammanfaller med originalets, utan några biverkningar. Den kan betyda att ett godkännande för Fas 2 blir försenat.

Ägarbilden är inte övertygande. Hamlet har inte attraherat några investerare med life science-profil. Bolaget har inte fått någon åtminstone halv-etablerad aktör att rösta med sina pengar på Hamlet. Istället ägs bolaget till mer än 60 procent av professor Svanborg själv, en ganska ovanlig situation (hennes uttalade plan, också ovanlig, är att sätta upp en forskningsfond med framtida vinstmedel).

Hamlet har idag ett börsvärde på knappt 350 Mkr. Aktien inledde sin Aktietorgs-bana på 7 kronor och ligger nu runt 11 kronor. För att få en grov bild av hur rimlig värderingen är har vi gjort ett räkneexempel som utgår från att en lyckad produkt inom urinblåsecancer under sin livstid skulle generera intäkter på netto 11 miljarder till Hamlet (se bakgrundsavsnittet för mer om den beräkningen).

Räkneexempel framtida produktvärde
Marknadsvärde (per år), miljarder USD 3,5
Genomsnittlig marknadsandel 25%
Antal försäljningsår med patent 6*
Antal försäljningsår utan patent 3*
Royalty till Hamlet Pharma 15%
Maximalt produktvärde obeaktat risk, Mkr 11 000**
*Försäljning omräknat till helårsekvivalenter
**Odiskonterat värde för Hamlet Pharma över alla försäljningsår


Från detta maximala totalvärde på 11 miljarder kronor för produkten under sin ”livstid” ska vi dra bort värde som speglar:

  • risken att forskningen misslyckas
  • det kapital som måste investeras innan något säljbart når marknaden
  • tidsvärdet fram till lansering.

Forskningsrisken är den stora saken. Vi tillämpar schablonen att ett projekt i denna fas typiskt sett har 9 procents chans att nå marknadsframgång. Det är nog egentligen alldeles för bussigt för ett projekt som inte är uppbackat av stora resurser. Branschsnittet är baserat på projekt med finansiering långt över Hamlets.

Diagrammet nedan åskådliggör hur i detta fall risk och tid till intäkter reducerar projektvärdet, dels från dagens nivå innan Fas 2 är påbörjad, dels hur det kan se ut 2018 då vi här hypotetiskt antar att Fas 2 utförts med goda resultat.

Räkneexempel projektvärde Idag 2018
Antagen sannolikhet att nå maximalt produktvärde 9% 25%
Riskjusterat projektvärde, Mkr 990 2 750
Projektets nuvärde (r = 10%), Mkr 459 1 696
Framtida finansieringsbehov till 2018, Mkr 0 0
Hypotetiskt projektvärde, Mkr 459 1 696
Börsvärde (vid kurs 11,45 kr), Mkr (maximal utspädning) 351

Vår syn på bolagets produktkandidat är försiktigt positiv, men vi kan inte hävda att oddsen är radikalt bättre än för andra i branschen. Vår slutsats blir att till dagens kurs är inte Hamlet billigt nog motivera ett köpråd, givet den enorma risken i projektet. När Fas 2 är igång, och om en utökad ägargrupp inspirerar oss, kan vi komma att våga mer.

Grafiken visar en tidslinje där man till vänster ser den historiska aktiekursen samt OMXSPI-index. Den högra halvan av tidslinjen visar vilka huvudsakliga milstolpar som bolaget står inför under de kommande åren. Tidsangivelserna är SvD Börsplus antaganden och kan alltså avvika från bolagets kommunicerade planer. Förhoppningsbolag måste som regel klara samtliga viktiga milstolpar för att kunna bli bra investeringar.

Bild 1 av 1

Fördjupning

Läs fördjupad analys

Bolagets största ägare
Linnane Pharma AB 60,48%
Nordnet Pensionsförsäkring 6,91%
F Herslow O Partners AB 5,72%
Avanza Pension 3,91%
Fv Group AB 0,99%
Swedbank Försäkring 0,47%
Reijo Mattila 0,41%
Hans Nygren 0,29%
Mikael Hägg 0,25%
Kjell Arne Hjortsberg 0,24%
Källa: Holdings per 08/12-2016
Annons
Annons
X
Annons
X
Annons
X