Aktieanalys

Björn Rydell: RaySearch: Köpvärd trots kassa flöden?

Idag släpper medicinteknik­bolaget RaySearch rapporten för det första kvartalet 2019. Året inleds med hög tillväxt och tydlig resultat­förbättring. Ska man köpa aktien ­­och hur utvecklas de kritiserade kassaflödena?

Uppdaterad
Publicerad
Bolagets mjukvara används idag av mer än 2600 kliniker i över 65 länder.
Bolagets mjukvara används idag av mer än 2600 kliniker i över 65 länder.

Medicinteknikbolaget RaySearch (133 kr) utvecklar mjukvarulösningar för förbättrad strålbehandling av cancer. Huvudprodukten är dosplaneringssystemet RayStation som används av strålbehandlingskliniker världen över. I slutet på 2017 lanserade bolaget informationssystemet RayCare.

RaySearch som är en avknoppning från Karolinska Institutet grundades år 2000 och börsnoterades tre år senare. Vi har tidigare skrivit om bolaget ett par gånger tidigare. Idag presenterar bolaget räkenskaperna för det första kvartalet 2019. Aktien är i skrivande stund upp 3 procent.

RaySearch Q1 2018 Q2 2018 Q3 2018 Q4 2018 Q1 2019
Orderingång RayStation/RayCare/RayCommand 118 Mkr 151 Mkr 138 Mkr 283 Mkr 194 Mkr
Tillväxt 4% 54% 39% 24% 64%
Omsättning 116 Mkr 141 Mkr 150 Mkr 219 Mkr 173 Mkr
Tillväxt -8% 0% 35% 7% 49%
Bruttomarginal 92% 92% 93% 89% 85%
Rörelseresultat 14,1 Mkr 26,3 Mkr 12,4 Mkr 41,7 Mkr 23,2 Mkr
Rörelsemarginal 12,1% 18,7% 8,2% 19,0% 13,4%
Vinst per aktie 0,34 kr 0,60 kr 0,39 kr 0,96 kr 0,50 kr

Såväl försäljning (+49 procent) som rörelseresultat (+65 procent) uppvisade en stark förbättring jämfört med första kvartalet i fjol. Den organiska försäljningstillväxten under kvartalet var 42 procent. Bruttomarginalen minskade dock till följd av högre andel hårdvara relativt föregående år.

Orderingången för RayStation, RayCare och den nya produkten RayCommand stärktes med 64 procent till 194 Mkr från 118 Mkr första kvartalet i fjol. Den är en glädjande ökning. Å andra sidan bör man ha i åtanke att orderingången är ganska slagig på kvartalsbasis, se sammanställning i tabellen ovan.

Som med de flesta andra medicinteknikbolag är det fjärde kvartalet normalt det säsongsmässigt starkaste på grund av att budgetåret avslutas då.

Storbritannien är en marknad som verkar gå bra. Idag används RayStation av nästan var tredje brittisk cancerklinik. Fem nya cancercenter i landet har implementerat Raystation under kvartalet.

En annan viktig marknad där RaySearch ser ett växande intresse är USA. Säljcyklerna i branschen är normalt sett ganska långa men ledningen uppger att de för dialoger med ”ett stort antal kliniker” som förhoppningsvis kan ge avtryck i räkenskaperna under andra halvan av 2019.

Dosplaneringsmjukvaran Raystation finns idag på drygt 550 av världens 8 000 strålterapikliniker. Bolagets ambition är att minst 3 000 kliniker har köpt RayStation inom tio år. Även totala antalet cancerkliniker väntas öka kraftigt under de kommande tio åren.

Orderboken för RayStation, RayCare och RayCommand förbättrades till 828 Mkr (587).

Det har, som vi skrivit tidigare, hänt en hel del i RaySearch under de senaste åren.

  • Den 1 januari 2018 bytte RaySearch redovisningsstandard till IFRS 15. Effekterna av detta byte har varit stora. Kortfattat kan man säga att intäktsredovisningen gällande licensintäkter har förändrats (minskat kortsiktigt medan återkommande intäkter har ökat) vilket fått negativ påverkan på omsättning och rörelsemarginal.
  • Bolaget har dessutom fått utstå kritik för den låga resultatkvaliteten från analytikerkollektivet som i många fall menar att skillnaden mellan redovisad vinst och kassaflöde är allt för stor.

Detta är på något sett inte några nyheter utan snarare ett tema som präglat mångas syn på bolaget och aktien de senaste året.

De senaste tolv månaderna var uppgick rörelseresultatet (Ebit) till 103 Mkr. Det fria kassaflödet (löpande verksamheten - investeringsverksamheten) under motsvarande period var −53 Mkr.

Åter till den operativa utvecklingen. RaySearch har under 2018 och inledningen av 2019 fortsatt att bygga ut sin globala marknadsorganisation. Nedan följer våra prognoser på hur de närmaste åren kan utvecklas.

Raysearch
Börskurs: 133,00 kr
Antal aktier (miljoner): 34,3
Börsvärde: 4 559 Mkr
Nettoskuld: 182 Mkr
VD Johan Löf
Styrelseordförande Carl Filip Bergendal
SvD Börsplus huvudscenario
2018 2019E 2020E 2021E
Omsättning 627 770 909 1 072
- Tillväxt 7,2% 22,8% 18,0% 18,0%
Rörelseresultat 94 139 200 279
- Rörelsemarginal 15,1% 18,0% 22,0% 26,0%
Resultat efter skatt 79 101 150 211
Vinst per aktie 2,29 2,94 4,40 6,20
Utdelning per aktie 0,00 0,00 0,00 0,00
Direktavkastning 0,0% 0,0% 0,0% 0,0%
Avkastning på eget kapital 13% 14% 18% 21%
Operativt kapital/omsättning 48% 46% 44% 41%
Nettoskuld/EBIT 0,2 -0,1 -0,6 -1,0
P/E 58,1 45,2 30,2 21,5
EV/EBIT 50,2 34,2 23,7 17,0
EV/Sales 7,6 6,2 5,2 4,4

Tillväxtutsikterna för RaySearch ser intressanta ut ur flera perspektiv. Vi upplever att bolaget tillhandahåller en konkurrenskraftig lösning i form av RayStation. RaySearch har uppskattningsvis en marknadsandel på ungefär 6–8 procent. Här finns med andra ord en stor marknad kvar att växa på.

De viktigaste konkurrenterna för Raysearch är idag de stora maskintillverkarna Elekta och Varian, som har egna mjukvaruprodukter för dosplanering. RaySearch har dock en mjukvara som är maskinoberoende.

Därutöver finns potentialen i de nya produkterna RayCare (informationssystem) samt RayCommand (behandlingskontrollsystem som samordnar andra system i strålbehandlingsprocessen för att öka säkerheten och effektiviteten). RayCommand har nyligen lanserats och är alltså i sin linda. RaySearch fick den första ordern på RayCommand i december 2018.

Vi tror att RaySearch kan växa ungefär 20 procent årligen under de kommande åren. Samtidigt som skalbarheten med högre rörelsemarginaler återigen visar sig.

Nedan följer hur några liknande bolag som också säljer produkter och tjänster inom cancer och strålterapi på något sätt och/eller har likande egenskaper.

Bolag Avkastning 1 år % P/E 2020E EV / Ebit 2020E EV / Sales 2020E Ebit-marginal 2020E % Årlig tillväxt i omsättning 2018-2020 %
RaySearch 3,5 30,2 23,7 5,2 22,0 19,0
Elektra 12,0 21,3 17,2 2,7 15,5 11,7
Sectra 57,0 51,5 39,1 7,3 18,7 7,6
SyntethicMR -26,5 29,3 22,0 11,4 51,7 35,9
Varian 14,9 25,0 19,2 3,4 17,9 8,0
Genomsnitt 12,2 31,5 24,3 6,0 25,2 16,4
Källa: SvD Börsplus / Factset
Definition Aktiens avkastning 12 månader, inklusive utdelning Börskurs delat på förväntad vinst per aktie för 2020E EV = Börsvärde + Nettoskuld. EBIT = förväntat rörelseresultat 2020E EV = Börsvärde + Nettoskuld. Sales = förväntad omsättning 2020E Förväntad rörelsemarginal 2020E Förväntad årlig tillväxt 2018-2020

Börsplus slutsats

RaySearch framstår som ett intressant tillväxtbolag på en växande marknad. Superhöga bruttomarginaler (kring 90 procent) vittnar om en spännande lönsamhetspotential. Bolagets återkommande supportintäkter utgjorde drygt 18 procent av försäljningen under fjolåret. Vi väntar oss att denna andel fortsätter öka som andel av omsättningen under de kommande åren. Bolagets vd, Johan Löf, är fortsatt största ägare med 20 procent av aktierna. Det inger företroende.

Minuset är kassageneringen i bolaget där skillnaden mellan redovisad vinst och faktiskt kassaflöde är relativt stor. Långsiktigt är det möjligen så att det inte är något problem. Noterbart är dessutom att cirka 1 procent av kapitalet i bolaget är blankat enligt Holdings ägardata.

Det är inte svårt att se attraktiv potential. Frågan är om uppsidan överväger riskerna? Aktien har gått stark och är upp cirka 40 procent i år. Den riskvillige investeraren har ingen direkt anledning att sälja aktien här och nu. Men vi sänker ändå vårt tidigare köpråd till neutral tills vidare.

RaySearch tio största ägare Kapital Röster
Johan Löf (Vd) 20,01% 57,12%
Oppenheimer 11,72% 3,64%
Swedbank Robur Fonder 6,13% 1,90%
Första AP-fonden 5,78% 1,80%
Wasatch Advisors Inc. 4,48% 1,39%
Anders Brahme 3,94% 10,60%
CI Investments 3,62% 1,12%
Carl Filip Bergendal (Ordförande) 3,52% 9,75%
Montanaro 1,94% 0,60%
Andra AP-fonden 1,72% 0,53%
Källa: Holdings per den 31 mars 2019

___________________________

Mejla oss gärna på borsplus@svd.se om du har förslag eller frågor.

Annons
X

Bolagets mjukvara används idag av mer än 2600 kliniker i över 65 länder.

Bild 1 av 1
Annons
X
Annons
X
Annons
X