Aktieanalys

Daniel Svensson: Munters: Trycker på delete

Den nya ledningen tar ett rejält omtag i Munters med stora besparningar och exit från datahallarna i Europa. Kan det bli vändningen för den plågade aktien?

Munters Drycool-system. Används för att kyla och avfukta luft vid ventilation av skolor, köpcentra, fabriker med mera. Genom att återanvända varmluft i processen kan energikostnaden sänkas med 65 procent jämfört med andra system, hävdar bolaget.
Munters Drycool-system. Används för att kyla och avfukta luft vid ventilation av skolor, köpcentra, fabriker med mera. Genom att återanvända varmluft i processen kan energikostnaden sänkas med 65 procent jämfört med andra system, hävdar bolaget.

Munters (35,60 kr) bokslut över 2018 blev en ny kalldusch om man ser till siffrorna. Förlust på sista raden och även det justerade rörelseresultat, som bolaget självt helst lyfter, fram var dåligt. Det stannande på 154 Mkr för fjärde kvartalet, ned från 174 Mkr året dessförinnan.

Munters Q4 2018 Q4 2017
Omsättning, Mkr 1 834 1 811
Organisk tillväxt -5% +6%
Rörelseresultat, Mkr -256 127
Justerat rörelseresultat, Mkr 154 174
Rörelsemarginal 8,4% 9,6%
Vinst/aktie, kr -1,78 0,83
Utdelning/aktie, kr 0,00 0,30

Den stora boven i dramat är affärsområdet Data Centers som tillverkar energieffektiva kylsystem för datahallar. Här redovisas en kvartalsförlust på 80 Mkr och en omsättning som halveras till 173 Mkr. Orderingången är nästan obefintlig och ett större driftsättningsprojekt har gått fel och väntas orsaka 30 Mkr i extra kostnader.

Bokslutet har positiva inslag också. Kassaflödet blev bra när rörelsen inom datahallar krymper och 339 Mkr frigjordes ur rörelsekapitalet i Q4. Skuldsättningen förblir hög på 3,7 gånger rörelsevinsten (ebitda). Men nyemissionsrisken är nu lägre än tidigare. Munters slopar även utdelningen.

Den stora basaffären i Munters, samlad i affärsområdet Air Treatment, går relativt bra. Bortsett från affärsområdet Data Centers gör Munters en justerad rörelsevinst på 241 Mkr i kvartalet. Det motsvarar en marginal på 14 procent (13,1%) och 19 procents tillväxt från fjolåret resultat mätt på samma vis (203 Mkr).

Den stora saken var nu inte kvartalssiffrorna utan det åtgärdsprogram som den nya ledningen, med tf vd Johan Ek i spetsen, la fram. Det var omfattande och osentimentalt. I korthet:

  • Munters slutar tillverka kylsystem för datahallar i Europa. Den belgiska fabriken ska läggas ned. Avvecklingen väntas minska intäkterna med 600 Mkr framöver. Kvar inom Data Centers blir USA-delen med ungefär 500 Mkr i omsättning.
  • Sparprogram för att minska overhead och fasta kostnader med 160 Mkr. De två mindre affärsområdena Data Centers och Mist Elimination integreras i Air Treatment och effektiviteten inom försäljning, utveckling med mera ses över. Programmet väntas kosta 350 Mkr under 2019.
  • Parallellt med sparprogrammet undersöks möjligheter att sälja verksamheterna inom Data Centers och Mist Elimination.
  • Tillväxtmålet sänks till 5 procent (organiskt). Munters håller däremot fast vid sitt marginalmål om 14 procents rörelsemarginal i termer av justerat rörelseresultat (ebita).

Det mest anmärkningsvärda är det häftiga omtaget på Datacenter-verksamheten. Detta såldes ju in som tillväxtstjärnan vid noteringen. Men givet de siffror rörelsen presterat är det svårt att ifrågasätta beslutet. Två år på raken med röda siffror – i en verksamhet som binder mycket kapital och fasta kostnader – är för dåligt. Frågan är kanske snarare varför Munters ens behåller satsningen i USA. Men troligen finns ett strukturvärde i verksamheten som man måste vårda.

Planerna på att sälja Mist Elimination är förvånande. Detta borde inte vara svårsålt (till Alfa Laval?) eftersom det rör sig om en välfungerande affär med goda marginaler. Men Munters borde kunna driva det och vi undrar om bolaget kanske är tvingade till en försäljning på grund av sin höga skuldsättning och de engångskostnader som äter upp bättre delen av 2019 års fria kassaflöde?

Kan detta omtag bli vändningen för Munters? I huvudscenariot nedan skissar vi in ett nedbantat Data Center, att merparten av besparingarna slår igenom och att Munters i stort fortsätter att utvecklas som tidigare.

Munters
Börskurs: 35,60 kr
Antal aktier (miljoner): 182,2
Börsvärde: 6 485 Mkr VD Johan Ek (tf)
Nettoskuld: 2 839 Mkr Styrelseordförande Magnus Lindquist
SvD Börsplus huvudscenario
2018 2019E 2020E 2021E
Omsättning 7 122 7 000 7 210 7 498
- Tillväxt 7,8% -1,7% 3,0% 4,0%
Rörelseresultat (ebita) 134 350 757 862
- Rörelsemarginal 1,9% 10,0%* 10,5% 11,5%
Resultat efter skatt -105 144 442 532
Vinst per aktie -0,57 0,79 2,43 2,92
Utdelning per aktie 0,00 0,00 0,30 0,70
Direktavkastning 0,0% 0,0% 0,8% 2,0%
Avkastning på eget kapital -3% 4% 11% 12%
Operativt kapital/omsättning 12% 12% 12% 12%
Nettoskuld/EBIT 21,2 7,7 3,0 2,1
P/E -62,2 45,1 14,7 12,2
EV/EBIT 69,6 26,6 12,3 10,8
EV/Sales 1,3 1,3 1,3 1,2
* Exklusive 350 Mkr i engångskostnader 2019E

Blickar man bort mot 2021 då lönsamheten ska vara normaliserad så köper man idag aktien till EV/Ebit 11, om detta slår in. De här prognoserna är osäkra. Sparbetinget på totalt 210 Mkr ser till exempel väl tilltaget ut. En redan välfungerande verksamhet som Air Treatment, med marginal kring 14 procent, ska till exempel spara bort 90 Mkr eller 8-9 procent av fasta kostnader. Det ser tufft ut.

Liknande bolag värderas till runt 11-12 gånger rörelsevinsten.

Bolag Avkastning 1 år % P/E 2020E EV / Ebit 2020E EV / Sales 2020E Ebit-marginal 2020E % Årlig tillväxt i omsättning 2018-2020 %
Alfa Laval 0,7 14,8 11,8 1,8 15,4 7,1
Atlas Copco -0,8 18,2 13,2 2,9 21,8 1,9
AAK 9,1 21,7 15,4 1,1 7,5 6,2
Systemair -12,9 10,0 8,6 0,7 8,2 4,7
Nederman 17,6 12,0 9,6 0,9 9,4 11,0
Genomsnitt 2,8 15,3 11,7 1,5 12,5 6,2
Källa: Factset
Definition Aktiens avkastning 12 månader, inklusive utdelning Börskurs delat på förväntad vinst per aktie för 2020E EV = Börsvärde + Nettoskuld. EBIT = förväntat rörelseresultat 2020E EV = Börsvärde + Nettoskuld. Sales = förväntad omsättning 2020E Förväntad rörelsemarginal 2020E Förväntad årlig tillväxt 2018-2020

Använder vi EV/Ebit 12 så blir avkastningspotential i normalscenariot cirka 30 procent. Det är okej, men då finns också klar risk i vinstprognoserna på nedsidan och en hög skuldsättning som orosmoln.

Bilden kan ändras till det bättre av exempelvis:

  • En AAK-värdering med multiplar kring EV/Ebit 15. Inte otänkbart att ett mer stabilt Munters kan omvärderas som konjunkturstabilt tillväxtcase. Efterfrågan på Munters utrustningar drivs till stor del av strukturella faktorer som exempelvis energieffektivisering och ökad produktion av litiumbatterier. De två stora affärsområdena i Munters har växt runt 10 procent årligen de senaste fem åren.
  • Data Centers säljs för en bra peng (+700 Mkr). Möjligen finns ett strukturvärde i Munters lösningar och teknik som inte syns i en värdering som utgår från medelsiktig vinstförmåga (vi har rätt låga förväntningar i våra prognoser, med marginaler kring 5-7 procent). Även en bra försäljning av Mist Elimination (1000 Mkr eller mer) är en möjlig ”trigger”.

Vi behåller den neutrala inställningen till Munters aktie men ligger klart närmare att slå om till ett köp än tidigare.

Bolagets största ägare Andel av kapital och röster
Nordic Capital through companies 50,11%
FAM AB 11,42%
AMF Försäkring & Fonder 7,91%
Första AP-fonden 6,17%
Alecta Pensionsförsäkring 5,01%
Carve Capital AB 3,00%
Schroders 1,84%
Fjärde AP-fonden 1,16%
Vanguard 1,04%
John Peter Leesi 0,99%
Munters Group AB 0,80%

___________________________

Mejla oss gärna på borsplus@svd.se om du har förslag eller frågor.

Annons
X

Läs även

Munters Drycool-system. Används för att kyla och avfukta luft vid ventilation av skolor, köpcentra, fabriker med mera. Genom att återanvända varmluft i processen kan energikostnaden sänkas med 65 procent jämfört med andra system, hävdar bolaget.

Bild 1 av 1
Annons
X
Annons
X
Annons
X