Aktieanalys

Peter Benson: Sälj H&M – lönsamhet i fritt fall

Att växa 32 procent online är visserligen klart bättre än Zalando. Men marginalen är unikt låg och omsättningen per butik fortsätter krympa i hög takt. Börsplus har också granskat H&M och konkurrenterna Inditex, GAP och Uniqlo "per butik" och hittar intressanta mönster.

Läs mer om H&M:s kris
H&M-konkurrenten Uniqlos butik
H&M-konkurrenten Uniqlos butik Foto: Allis Nettréus

Klädjättens Q3-rapport hälsas med en brant kursuppgång. Antagligen är det blankare som täcker sina positioner för de goda nyheterna överskuggas fortfarande av de dåliga.

Lagret ökade till 18,9 procent av omsättningen. Alltså helt fel riktning mot målet att jobba ner lagret till 12–14 procent 2019. Differensen är cirka 6 procent av en årsomsättning eller nästan en hel årsvinst. Förenklat kan problemet bara hanteras på tre sätt:

  • Mirakulös efterfrågan på överskottsprodukter till fullpris.
  • Reor. Det är ett långsamt, plågsamt och skadligt sätt att bli av med överskottslager.
  • Nedskrivning. Lagret dumpas någonstans där det inte förstör H&M:s prisbild. Typ Nordkorea. Eller så gör man trasmattor av lagret.

Trots att tolkningen av stigande lager är att man inte reat så mycket i kvartalet så vek lönsamheten ordentligt. Rörelsemarginalen var i kvartalet nere på 7,1 procent. Även rensat för "engångskostnader" kopplade till logistik är lönsamheten i fritt fall.

Ljuspunkten var omsättningen. Den redovisade omsättningen ökade 9 procent men rensar man bort valutaeffekter, nya butiker och den exceptionellt fina tillväxten online så ser det mindre kul ut för butiksomsättningen, som utgör cirka 85 procent av H&M. Tabellen nedan visar att omsättningen per butik enligt Börsplus beräkningar rasade 6 procent i Q3 mot i fjol.

Omsättning per H&M-butik cirka −6% i Q3

Tillväxten i H&M i Q3 2018 Börsplus metod
Omsättning Q3 2017 51 Källa H&M
varav Online 13% 7 Börsplus antagande. H&M angav 12,5% för helåret 2016/2017
varav Butik 87% 45 Enligt ovan
Tillväxt Online Q3 2018 32% Källa H&M
Omsättning Q3 2018 56 Källa H&M
varav Online 16% 9 Enligt ovan
varav Butik 84% 47 Enligt ovan
Implicit tillväxt Butik 6% Enligt ovan
Tillväxt antal butiker 6% Källa H&M
Implicit tillväxt / butik -1% Enligt ovan
Tillväxt per butik, fasta valutor -6% Enligt ovan plus känd valutaeffekt
Källa: SvD Börsplus

Skulle man från detta bryta ut de snabbväxande "nya varumärkena" som Cos med flera så skulle man se att H&M-kedjans butiker, koncernens hjärta och själ och tyngdpunkt, tappar omsättning ännu snabbare.

Börsplus har tittat på hur H&M ser ut jämfört med några viktiga noterade konkurrenter om man mäter bolagen "per butik". Tabellen visar H&M, Inditex (med Zara), GAP och Fast Retailing (med Uniqlo).

Klädjättarna per butik

Antal butiker EV / Butik Omsättning / Butik Ebit / butik Varulager / butik
H&M 4 841 st 51 Mkr 49 Mkr 3,3 Mkr 8,0 Mkr
Inditex 7 422 st 106 Mkr 36 Mkr 6,1 Mkr 3,9 Mkr
GAP 3 626 st 27 Mkr 40 Mkr 3,4 Mkr 5,4 Mkr
Fast Retailing 3 424 st 124 Mkr 48 Mkr 5,4 Mkr 6,3 Mkr
Källa: Factset, EV=Bolagsvärde, Ebit=Rörelseresultat

Källan är Factset. Omsättning och resultat avser senaste 12 månader och alla belopp är omräknade till SEK. Här några kommentarer:

EV / butik: Bolagsvärdet (EV) är börsvärde justerat för nettoskuld/kassa. Inditex och Uniqlo/Fast Retailing värderas skyhögt över 100 Mkr per butik medan H&M värderas dubbelt upp mot GAP.

Omsättning / butik: Likartade siffror där lite lägre siffror för Inditex sannolikt förklaras av de har många lite mindre butiker.

Ebit / butik: Rörelseresultatet (Ebit) per butik visar att H&M och GAP kramar ut en vinst på 3 Mkr per butik medan Inditex och Uniglo ligger på nära det dubbla.

Varulager / butik: Det är tydligt att H&M har stora problem. Skillnaden mot snittet för de övriga motsvarar 13,5 miljarder kronor. Ungefär en årsvinst.

Värderingen: Tabellen nedan visar att H&M trots att man är ett uppenbart sämre bolag värderas nästan lika högt som Inditex mätt som EV/Ebit. Men dubbelt så högt som GAP.

EV/Sales rullande 12m EV/Ebit rullande 12m
H&M 1,0 15,5
Inditex 3,0 17,5
GAP 0,7 7,8
Fast Retailing 2,6 23,2

Är det rimligt? Nej, är det klara svaret. Blickar man framåt så väntas både GAP och H&M nå rörelsemarginaler runt 8,5 procent de kommande åren. GAP ligger högre än så i dag och H&M taktar nu alltså lägre så marginal är inte en gren där H&M framstår som det bättre valet.

Tillväxtmässigt väntas H&M växa 4 procent mot 2 procent för GAP. Ingen stor skillnad men tydligen tycker aktiemarknaden att H&M:s vinstkronor förtjänar en värderingspremie på drygt 100 procent.

Det känns helt fel när man samtidigt har en VD som kommer med helt orealistiska prognoser i stil med "vinstökning 2018" eller "befintliga butiker visar tillväxt 2019". Det känns som rent önsketänkande när pilarna pekar åt andra hållet samtidigt som man har ett lagerproblem som tornar upp sig allt värre. Vårt råd är att man ska sälja H&M-aktien.

___________________________

Mejla oss gärna på borsplus@svd.se om du har förslag eller frågor.

Läs även

H&M-konkurrenten Uniqlos butik

Foto: Allis Nettréus Bild 1 av 1
Annons
X
Annons
X
Annons
X