Aktieanalys

Daniel Zetterberg: Hemfosa Pref: Nyfosa knyckte nästan halva säkerheten

En rätt ful baksida av Hemfosas avknoppning av Nyfosa är att preferensaktiens ägare snuvades på stora delar av "säkerhetsmassan". Det sticker lite extra i ögonen att Hemfosas obligationsinnehavare fick extra kompensation för att godkänna uppdelningen. Medan ägarna av preffen gick lottlösa. Är besvikelsen och nedgången i pref-aktien motiverad eller ett köptillfälle?

Hemfosa äger samhällsfastigheter för 35 miljarder inom bland annat vård, skola och rättsväsende.
Hemfosa äger samhällsfastigheter för 35 miljarder inom bland annat vård, skola och rättsväsende.

Vi skrev nyligen positivt om fastighetsbolaget Nyfosa som knoppades av från Hemfosa i förra veckan (se länk till analys bredvid). Nu tittar vi på Hemfosas preferensaktie.

HEMFOSA PREF
Börskurs preferensaktie 175,00 kr
Inlösendatum eller evig? * evig
Direktavkastning 5,7%
Kupongtäckningsgrad ** 10,4x
Belåningsgrad (marknadsvärden) *** 65%
Belåningsgrad (bokförda värden) **** 42%
VILLKOR I BOLAGSORDNING
Preferensutdelning per år 10,00 kr
Avstämningsdagar 10 jan/apr/jul/okt
Likvidationsvärde per preferensaktie 211,25 kr
Lägsta inlösenkurs per preferensaktie 178,75 kr (nu: 211,25 kr. Efter nov 2019: 195 kr. Efter nov 2024: 178,75 kr)
Direktavkastning lägsta inlösenkurs 5,6%
Uppräkningsränta vid utebliven utdelning 10%
Källa: SvD Börsplus / Bolaget

I uppdelningen av Hemfosa fördes de kommersiella fastigheterna över till Nyfosa medan samhällsfastigheter inom bland annat vård, skola och rättsväsende blev kvar i "nya/lilla" Hemfosa. Detta kommer också bli Hemfosas fokusområde framöver och bolaget är en av de största privata ägarna av samhällsfastigheter i Sverige.

Ungefär så här kan man lite förenklat säga att tillgångar och skulder delades när Hemfosa knoppade av Nyfosa:

Balansräkning efter uppdelning: Hemfosa Nyfosa
Fastigheter: 35 mdr 15 mdr
Eget kapital: 13 mdr 8 mdr
Räntebärande skulder+pref: 22 mdr 8 mdr
- varav obligationer 2 mdr 0 mdr
- varav preferensaktier 2 mdr 0 mdr
Belåningsgrad* före uppdelningen: 61%
Belåningsgrad* efter uppdelningen: 64% 53%
* I relation till fastighetsvärdet, loan-to-value (LTV).

Det är ett flertal saker som direkt sticker ut:

  1. Hemfosa fick behålla en större del av skulderna. Jämfört med belåningsgraden på 61 procent före uppdelningen så stiger relationen till 64 procent för Hemfosa medan Nyfosas skuldbörda blir betydligt lägre på 53 procent. Visserligen kan man argumentera för att Hemfosas mer stabila fastigheter kan bära större skuld men vårt intryck är ändå att skuldsättningen i Hemfosa blir relativt hög jämfört med exempelvis Balder som också har ”lågriskfastigheter” men mycket lägre skuldsättning.
  2. Alla obligationer och alla preferensaktier lämnades kvar i Hemfosa. Investerare som totalt lånat ut 4 miljarder får alltså plötsligt se säkerhetsmarginalen minska ordentligt när bolaget krymper i storlek med 30 procent från 50 miljarder till 35 miljarder i fastigheter.
  3. Medan preferensaktieägarna fått se kursen falla 8 procent fick åtminstone obligationsinnehavare lite plåster på såren i form av en extra premie om 0,2 procent av nominellt belopp för att godkänna uppdelningen. Det är förstås ingen jättesumma men då ska man också ha i åtanke att obligationerna förfaller om bara 1-2 år medan preferensägarna bidrar med ”evig” utlåning och alltså i ett slag tappade en drygt 40 procent av säkerhetskudden i form av stamaktieägarnas kapital.

Vi låter kanske lite mer griniga än befogat? Ingen preferensaktieägare röstade faktiskt emot förslaget, enligt Hemfosa själva. Vilket kanske säger en del om preferensägares (brist på) kompetens och engagemang. I fallet Hemfosa Pref är det idel (trötta?) stiftelser som sitter med oproportionerligt stora pref-innehav och alltså "borde" sagt ifrån.

Eller så är de desillusionerade? Det här är ännu en i raden av situationer där preferensaktieägare fått sig ett "tjuvnyp" av stamägare och obligationsinnehavare vars intressen nästan alltid tycks gå först när det väl ställs på sin spets. Formellt är det helt enligt regelboken så klart. Men det tydliggör om inte annat varför pref-ägare måste begära hög avkastning för att lockas in i dessa instrument.

Av kursfallet på preferensaktien att döma tycks aktiemarknaden alltså bedöma värdeförlusten till 8 procent eller motsvarande 200 Mkr.

Illa givetvis – men är det en överreaktion som kanske innebär köpläge?

Så här värderas nu Hemfosas preferensaktie jämfört med ett antal andra eviga "fastighetspreffar" av likartad storlek, sorterade från lägst till högst direktavkastning.

Bolag Börsvärde stam Kurs pref (kr) Direktavkastning Belåningsgrad (marknadsvärden) Lägst / högst kurs 12m
Fastpartner Pref 10,4 mdr 119,78 5,6% 53% 106,67 / 127,00
Sagax Pref 21,0 mdr 35,10 5,7% 46% 32,05 / 36,60
Hemfosa Pref 12,1 mdr 175,00 5,7% 65% 168,50 / 194,00
SBB Pref 6,9 mdr 585,00 6,0% 72% 499,00 / 609,40
Sagax D 21,0 mdr 32,70 6,1% 46% 29,12 / 34,90
NP3 Pref 3,4 mdr 31,45 6,4% 65% 29,25 / 35,06
Klövern Pref 10,1 mdr 309,50 6,5% 78% 293,50 / 345,00
Amasten Pref 0,7 mdr 301,00 6,6% 75% 277,00 / 320,00
Corem Pref 3,8 mdr 298,05 6,7% 72% 288,00 / 342,95

Även efter kursfallet är alltså Hemfosa ändå en av de preferensaktier med lägst direktavkastning. Trots halvhög belåning tycker vi ändå det är befogat jämfört med övriga preffar i tabellen.

Samhällsbyggnadsbolaget (SBB) är väl det naturliga jämförelseobjektet med likartad fastighetsinriktning. SBB är ett mindre bolag med något högre skuldsättning så att Hemfosa ska ha lägre direktavkastning än SBB känns rimligt.

Vi retar oss rätt mycket på att det tydligen går att köra över pref-ägare utan att de som hamnar i kläm säger ifrån. Det är fult gjort, särskilt när det görs i en styrkeposition. För bolag i kris är det mer rimligt att den som har en legalt svag hand kläms.

Hur som helst, frustrationen till trots går det inte att säga att Hemfosa är en sämre preferensaktie än de närmast jämförbara. Men inte heller bättre.

Balansräkning och intjäningsförmåga

HEMFOSAS BALANSRÄKNING
Förvaltningsfastigheter 35 570 Mkr
(Direktavkastningskrav) 5,4%
Övriga tillgångar 1 958 Mkr
Eget kapital stamaktier 10 995 Mkr
Eget kapital preferensaktier 1 932 Mkr
Nettoskuld 20 881 Mkr
Belåningsgrad förvaltningsfastigheter 59%
Soliditet (stamkapital) 34%
HEMFOSAS INTJÄNINGSFÖRMÅGA
Hyresvärde 2 759 Mkr
Vakansgrad (ekonomisk) 5,6%
Driftsöverskott 1 912 Mkr
Central administration -129 Mkr
Finansnetto -459 Mkr
FÖRVALTNINGSRESULTAT 1 324 Mkr
Övriga intäkter (intressebolag m.m.) 10 Mkr
RESULTAT FÖRE SKATT 1 334 Mkr
Resultat per stamaktie 6,20 kr
Resultat per stamaktie (EPRA & 10% skatt) 7,95 kr
Utdelning per aktie 4,80 kr
Direktavkastning / stamaktie 6,7%
Källa: SvD Börsplus / Bolaget

Hemfosa äger samhällsfastigheter för 35 miljarder inom bland annat vård, skola och rättsväsende.

Bild 1 av 1
Annons
X
Annons
X
Annons
X