Aktieanalys

Björn Rydell: CTT Systems: Tillfällig turbulens

CTT Systems levererar system för kontroll av luftfuktighet i flygplan och har haft en flygande utveckling. Men i höstas förändrades ett avtal med Boeing. Har den tillfälliga turbulensen skapat ett köpläge i aktien?

CTT är ensam OEM-leverantör (Original Equipment Manufacturer) av system för avfuktning och befuktning till långdistansplanen: Boeing 787, Boeing 777x, Airbus A350 samt Airbus A380.
CTT är ensam OEM-leverantör (Original Equipment Manufacturer) av system för avfuktning och befuktning till långdistansplanen: Boeing 787, Boeing 777x, Airbus A350 samt Airbus A380.

CTT Systems (146 kr) utvecklar och säljer system för kontroll av luftfuktighet i flygplan. Bolagets teknik förhindrar uppkomsten av kondensation mellan kabinen och flygplanets ytterskal samt höjer luftfuktigheten inne i kabinen för ökad komfort.

Bolagets kunder utgörs av stora välkända flygplansleverantörer som Boeing och Airbus. CTT med säte i Nyköping noterades på börsen i slutet av 1990-talet. Koncernen har idag drygt 120 anställda. Försäljningen under 2018 uppgick till 315 Mkr med ett rörelseresultat om 90 Mkr. Börsvärdet är cirka 1,9 miljarder kronor.

Som grafen ovan visar är CTT ett tillväxtbolag. Intäkterna har vuxit från drygt 100 Mkr 2011 till över 310 Mkr ifjol. CTT har de senaste åren vuxit med ungefär 15 procent i snitt. Vi antar att tillväxttakten minskar något under kommande år på grund av ett förändrat avtal med Boeing, mer om det nedan. Koncernens bruttomarginal uppgår till omkring 65–70 procent.

Alla flygplan har problem med fukt. Vid långflygningar så blir luften i planet väldigt torr. Detta beror på att flygplanen tar in luft utifrån som inte innehåller något vatten. Den låga luftfuktigheten leder till komfortproblem för passagerarna i kabinen i form av irriterade slemhinnor i näsa och hals samt ökad risk för sjukdomsspridning.

Målmarknaden för CTT:s befuktningssystem omfattar ofta flygplanens premiumklasser, Business Class och First Class samt personalutrymme så som cockpit. Befuktning används framförallt på långdistansflygningar över 6 timmar. En bättre luftfuktighet kan även bidra till bättre vila och sömn samt minskad jetlag. Upplevelsen ombord på planet blir enkelt uttryckt behagligare. Många flygbolag som använder befuktare lyfter fram god sömnkvalitet på planen i deras marknadsföring.

Det andra problemet är att ytterskalet eller skrovet på flygplanet blir väldigt kallt. Det är ungefär 35 minusgrader på insidan av planet. Mellan kabinen och insidan av ytterskalet bildas således kondens.

CTT:s avfuktare Zonal Drying minimerar dessa kondensationsproblem vilket bland annat ger lägre bränsleförbrukning, färre elfel och ökad livslängd för isoleringsmaterialet. Kort och gott lägre drifts- och underhållningskostnader.

Marknadstillväxten för flygindustrin uppgår till cirka 6 procent årligen. Tillväxten drivs bland annat av en ökad globalisering och en växande medelklass som reser allt mer. Det växande trafiktillväxten i flygindustrin bidrar till att flygplansflottan behöver förnyas. En ny flygplansmodell tar ungefär 5–7 år att utveckla. Därefter produceras planen i cirka 20 år.

CTT använder sig både av egen försäljningsorganisation samt av partners och distributörer. Bolagets intäkter kommer både från system för befuktning och avfuktning samt eftermarknadsförsäljning med reservdelar och underhåll. Något som vi gillar med CTT är bolagets repetitiva intäkter från eftermarknadsförsäljningen.

CTT är i hög grad beroende av ett fåtal kunder. Under 2017 var 72 procent av intäkterna hänförliga till två kunder. Detta var Boeing och CTT:s största distributör som stod för 50 respektive 22 procent av koncernens intäkter. Intäkterna från distributörer fördelas dock på ett stort antal flygbolag.

Den relativt höga kundkoncentrationen är något som man får leva med om man vill investera i CTT. Både Airbus och Boeing är dominerade aktörer på marknaden. Dessa bolag vill gärna ha exklusiva leverantörer. CTT är exempelvis ensam leverantör på ett antal flygplansmodeller hos Airbus och Boeing, vilket skapar barriärer mot konkurrenter. CTT arbetar kontinuerligt för att bredda kundbasen.

I oktober 2018 meddelade CTT att Boeing tar bort avfuktningssystemet Zonal Drying på modellen Boeing 787. Detta grundar sig på att Boeing valt att upphöra med att ha så kallade Moisture Control System (MCS) som standard på Boeing 787. Anledningen till detta är att Boeing skall öka produktionstakten av modellen 787 Dreamliner från cirka 11 till 14 plan per månad. För att snabba på byggandet har Boeing valt att inte utrusta planen med avfuktningssystem från CTT.

Det förändrade avtalet kommer att få finansiellt genomslag för CTT i slutet på 2019. Avtalet påverkar både försäljningen av nya system och eftermarknadsintäkter. Detta avtal utgjorde ungefär 15 - 20 procent av koncernens totala intäkter. CTT kommer dock kvarstå som leverantör till Boeing 787 av luftfuktare till cockpit och besättningarnas vilomoduler.

Förändringen sänder givetvis inte några bra signaler. CTT menar att det skall bli intressant att se hur de nya Boeing-planen utan avfuktningssystem står sig framöver. Resultatet av detta kommer först kunna ses om ett par år då de nya planen som inte är utrustade med avfuktare använts ett tag.

Eftermarknaden är en viktig del av CTT:s affärsmodell. CTT har cirka 2600 avfuktare och 2400 befuktare installerade på flygplan världen över. Intäkterna från eftermarknaden uppgick under 2018 till 102 Mkr en tillväxt om 31 procent jämfört med 2017 och utgör således en tredjedel av koncernens intäkter. Eftermarknadsintäkterna är ungefär 3 gånger så lönsamma som den initial systemförsäljningen för CTT.

Även om CTT är ensamma i sin nisch konkurrerar bolagets produkter med andra innovationer i flygplanen som exempelvis Wifi för passagerarna. Då flygplanen har begränsade budgetar.

Eftersom i princip alla intäkterna är i dollar samtidigt som CTT har en hög andel kostnader i svenska kronor är bolaget i hög grad beroende av dollarutvecklingen.

Under 2018 ökade försäljningen med 15 procent till 315 Mkr. Exklusive positiva valutaeffekter var försäljningstillväxten 13 procent. Rörelseresultatet ökade till 90 Mkr relativt 58 Mkr året innan. Rörelsemarginalen stärktes således till 29 procent (21). Till följd av affärsmodellen med eftermarknadsförsäljning så är bolagets kassaflöden starka. Kassaflödet före förändring av rörelsekapital var 86 Mkr (65) under 2018.

I samband med kvartalsrapporterna ger CTT en prognos för det kommande kvartalet. Prognosen för Q1 2019 är en omsättning på 80–85 Mkr (64) vilket motsvarar en tillväxt om 25–33 procent jämfört med första kvartalet 2018.

Nedan finns vår prognos på hur de närmsta åren kan utvecklas.

CTT Systems
Börskurs: 146,00 kr
Antal aktier (miljoner): 12,5
Börsvärde: 1 829 Mkr
Nettokassa: 37 Mkr
VD Torbjörn Johansson
Styrelseordförande Thomas Torlöf
SvD Börsplus huvudscenario
2018* 2019E 2020E 2021E
Omsättning 336 340 347 368
- Tillväxt 21,1% 1,2% 2,0% 6,0%
Rörelseresultat 90 92 99 110
- Rörelsemarginal 26,8% 27,0% 28,5% 30,0%
Resultat efter skatt 70 69 75 84
Vinst per aktie 5,56 5,50 6,00 6,70
Utdelning per aktie 4,05 4,10 4,20 4,50
Direktavkastning 2,8% 2,8% 2,9% 3,1%
Avkastning på eget kapital 39% 30% 27% 27%
Operativt kapital/omsättning 35% 37% 39% 41%
Nettoskuld/EBIT -0,4 -1,1 -1,1 -1,2
P/E 26,2 26,5 24,3 21,8
EV/EBIT 19,9 19,5 18,1 16,2
EV/Sales 5,3 5,3 5,2 4,9
* Omsättning för 2018 inkluderar även övriga rörelseintäkter, vilket inte är inkluderat i prognoserna framåt.

Utsikter och värdering

Vi tror CTT har goda möjligheter att uppvisa en fortsatt stark försäljningsutveckling framgent. Från och med i slutet på 2019 kommer dock det förändrade avtalet med Boeing att få finansiellt genomslag. Vi tror därmed att försäljningstillväxten under 2020 kommer att bli svag. Men att CTT återigen kan växa under 2021 och framåt.

CTT har historiskt sett värderats högt. Det kan vara lite vanskligt att värdera CTT efter traditionella multiplar. Detta eftersom de förväntade kassaflödena från eftermarknadsförsäljningen förväntas vara starka under en lång period (en flygplansmodell är i regel på marknaden i 20 år).

Nedanstående peer-tabell ger en indikation på hur andra bolag i flygindustrin värderas. Det är dock inte helt rättvisande att jämföra dessa bolag med CTT då det är stora skillnader bolagen emellan i både termer av storlek, lönsamhet och affärsmodell. En multipel om 18 gånger rörelseresultatet (ungefär i linje med hur CTT har värderats historiskt) ger en uppsida om cirka 20 procent.

Bolag Avkastning 1 år % P/E 2020E EV / Ebit 2020E EV / Sales 2020E Ebit-marginal 2020E % Årlig tillväxt i omsättning 2019-2021 %
CTT Systems 0,5 24,3 18,1 5,2 3,0 28,5
Airburs 19,3 15,7 10,5 1,1 10,7 5,7
Boeing 23,8 18,0 15,1 2,1 14,2 5,9
Moog Inc 6,2 15,0 11,7 1,3 11,0 3,7
Safran 41,3 18,3 14,5 2,3 16,0 4,8
Thales 14,3 14,6 9,4 1,1 11,3 6,7
Spirit Aerosystems 9,1 11,3 10,2 1,4 13,3 4,0
Genomsnitt 16,4 16,8 12,8 2,1 11,4 8,5
Källa: SvD Börsplus / Factset
Definition Aktiens avkastning 12 månader, inklusive utdelning Börskurs delat på förväntad vinst per aktie för 2020E EV = Börsvärde + Nettoskuld. EBIT = förväntat rörelseresultat 2020E EV = Börsvärde + Nettoskuld. Sales = förväntad omsättning 2020E Förväntad rörelsemarginal 2020E Förväntad årlig tillväxt g 20-9-20

Börsplus slutsats

CTT Systems framstår som ett intressant nischbolag med stark position hos giganter som Airbus och Boeing. 2020 kan komma att bli ett tufft år för CTT då det förändrade avtalet får genomslag, detta är dock inga nyheter för aktiemarknaden. Vi tror att man gör bäst i att avvakta och ser hur CTT kan kompensera intäktsbortfallet. Rådet blir således neutralt.

CTT Systems tio största ägare Andel
Tomas Torlöf 13,04%
Rockwell Collins Inc 9,04%
Swedbank Robur Fonder 7,98%
Catron Design AB 4,35%
Jorame AB 4,31%
If Skadeförsäkring AB 4,08%
Allianz Global Investors 2,61%
AMF Försäkring & Fonder 2,29%
Bellevue Asset Management 2,23%
Christer Torlöf 2,06%
Källa: Holdings

___________________________

Mejla oss gärna på borsplus@svd.se om du har förslag eller frågor.

Annons
X

Läs även

CTT är ensam OEM-leverantör (Original Equipment Manufacturer) av system för avfuktning och befuktning till långdistansplanen: Boeing 787, Boeing 777x, Airbus A350 samt Airbus A380.

Bild 1 av 1
Annons
X
Annons
X
Annons
X