En finansiell och tillväxtmässig krasch i regionen tycks ligga i korten. I alla fall att döma av Stockholmsbörsens mycket omilda behandling av bankaktierna.
SEB-aktien, exempelvis, har skjutits ned med omkring 20 procent sedan början av mars. Även Handelsbanken och Nordea, som dock gått klart bättre än de två bankkollegorna, har utvecklats sämre än börsen i stort som klättat 3-4 procent under samma period. Värderingsgapet mellan de ”baltiska” bankerna och de två övriga har vidgats radikalt.
Den baltiska utvecklingen är mycket illavarslande för vinstutvecklingen i de två bankerna, tillväxten i regionen har kroknat rejält efter att ha vuxit med 5-13 procent under 2000-talet och inflationen stiger drivet bland annat av en mycket snabb löneutveckling. I till exempel Estland föll tillväxten i första kvartalet till mycket låga 0,4 procent. Swedbank och SEB har haft en mycket häftig kreditexpansion i Baltikum, och kvaliteten på kreditportföljerna är under luppen. Det lär dyka upp en del obehagligheter i form av kreditförluster i den baltiska verksamheten framöver, vilket sannolikt även gäller den svenska marknaden där kreditförlusterna varit mycket låga under många år.
Oron för utvecklingen har alltså pressat kurserna i de två storbankerna till nivåer där, utifrån normaliserade vinstnivåer i bankerna, det ser ut som om de baltiska bankrörelserna prissätts till noll. Det är visserligen svårt att säga vad som är normalt i bankintjäningen, men det är ändå uppenbart att kursutvecklingen i SEB och Swedbank visar att de senaste årens mycket fina vinst- och värdeutveckling i Baltikum är på väg åt helt fel håll.
Bankerna har dock så starka positioner i den baltiska bankmarknaden att de sannolikt kommer att klara sig bättre än branschen i stort. SEB har också en mycket stark kapitalsituation, vilket inte Swedbank har, och klarar betydande påfrestningar. Swedbank har också en större exponering, främst genom förvärvet av Hansabank för några år sedan, mot de baltiska ekonomierna än SEB.
Men vad många glömmer är att det finns en stark underliggande strukturell tillväxttrend i de baltiska staterna, och ekonomierna lär komma tillbaka vad det lider. Därför är SEB och Swedbank på sikt mycket intressanta tillväxtcase. Aktiemarknaden är dock just nu helt fokuserad på de kortsiktiga finansiella och konjunkturella problemen, snarare än det strukturella långsiktiga caset. Helt väntat, eftersom vi är inne i en global kredit- och konjunkturkris som är mycket svår att bedöma utfallet av. Aktiemarknaden premierar förutsägbarhet och stabilitetet, som är betydligt större i Nordea och Handelsbanken, i värderingen av bankaktierna.
Idag värderas SEB:s vinster till ungefär 8 gånger 2009 års vinst, Swedbank värderas ännu lägre. De två andra prissätts cirka två multiplar högre, eller P/e 10. När det gäller pris/bokvärde prissätts Handelsbanken och Nordea ungefär 30-40 procent högre. Skillnaderna tyder på att aktiemarknaden inte sätter något större värde på de baltiska verksamheter som företagsledningarna i SEB och Swedbank lagt ner mycket möda på att bygga upp under lång tid. Det är i ett längre perspektiv svårt att förstå.
Visserligen skiljer sig bankerna åt en hel del i övrigt, men det kan inte förklara värderingsgapet. Till exempel är SEB:s intjäning betydligt mer cyklisk än hos de övriga bankerna. Detta bottnar bland annat i att banken har en högre andel kapitalmarknadsintäkter, som pressas hårt just nu av oron på kapitalmarknaderna. SEB har också sin svaga tyska verksamhet, som framför allt vid en strukturaffär när den tyska bankmarknaden konsolideras kan ses som en potential för aktien.
