Efter fjolårets otroligt starka kursresa för de börsnoterade fastighetsbolagen har investerarnas tilltro börjat svikta. De stora etablerade fastighetsbolagen har fått se aktiekurserna backa sedan årsskiftet, där den senaste månadens utveckling har varit riktigt dyster. Den senare tidens oro sammanfaller väl med att aktiemarknaden efter rapportperioden har börjat oroa sig för de långa räntornas utveckling.

Långräntorna har visserligen varit i stigande ända sedan de bottnade under hösten 2005 utan att det tidigare har haft någon effekt på fastighetssektorn. Räntan på den svenska tio åriga statsbobligationen har exempelvis stigit med 50 procent under denna period, samtidigt som många fastighetsaktier har sett en värdeökning med 50 procent eller mer. Det är ett samband som inte är plockat ur någon konventionell ekonomisk skolbok.

Förklaringen är framför allt att mycket, inte minst internationellt, kapital har sökt sig till den svenska fastighetsmarknaden och drivit upp priserna och pressat ner avkastningskraven. Konkurrensen om att få låna ut pengar har fått många kreditinstitut att sänka kraven på egenkapitalfinansiering och möjliggjort för många marginalinvesterare att komma in på fastighetsmarknaden.

Extremerna är danska Keops och svenska Allokton som lyckats finansiera mer än hela köpeskillingen med lånade slantar. Samtidigt har den starka ekonomiska utvecklingen gjort att många tagit fasta på den ökade potentialen för höjda hyror istället för att oroa sig för kapitalkostnadernas utveckling.

Den positiva skillnaden mellan fastigheternas direktavkastning och utlåningsräntan, den så kallade ”yieldspreaden” har pressats till ett minimum på många delmarknader. För de mest attraktiva områdena i Stockholms innerstad har direktavkastningen på några storaffärer, exempelvis World Trade Center och Sturegallerian, pressats under obligationsräntorna. För attraktiva bostäder har direktavkastningen sedan länge legat under obligationsräntorna, men det är mer en effekt av prisutvecklingen för bostadsrätter i samma område

Hettan i fastighetsbranschen har fått en än starkare utväxling bland de noterade bolagen. För sedan några år handlas fastighetsaktier med en premie i förhållande till den underliggande substansen, som baseras på bolagens egna marknadsvärderingar av sina fastigheter. Dessa premier varierar mellan 15 och upp emot 100 procent av substansen.

Detta har gjort att det är nylistningar och nynoteringar och inte utköp som gäller i branschen. På bara ett år har sex nya fastighetsbolag kommit till börserna och ett par andra bolag har växlat över till stenhus efter att tidigare affärsupplägg har kört in i betongen. Det borde finnas ett relativt stort antal köpstinna fastighetsbolag som vill låta sig noteras och skumma av denna lättvispade börsgrädde.

Frågan är bara vad den senaste tiden oro kan bära med sig för fastighetsbranschen. Kanske är det bara en tillfällig andhämtning inför fortsättningen på de senaste årens stigande utveckling. De som tidigare har trott att fastighetsaktierna har passerat toppen har ju haft helt fel. Men det kan också vara så att vi står inför en brytpunkt.

För det är svårt att se att det finns lika mycket lättplockade pengar i fastighetsbranschen idag som för ett år sedan, oavsett hur riskvillig man är. De sänkta direktavkastningskraven och de höjda räntorna gör att det idag krävs ett större eget kapital för att ge sig in i leken. Vad gäller de nämnda Allokton och Keops så har båda bolagen fått nya huvudägare samtidigt som de har plockat in nytt eget kapital.

En riskfaktor är att det är mycket kortsiktigt kapital på fastighetsmarknaden, varför det knappast går att utesluta att många, inte minst utländska investerare, börjar likvidera sina portföljer.

En annan riskfaktor är att projektutveckling och nyproduktion börjar ta fart. För det individuella fastighetsbolaget kan det se ut som en bra idé att öka värdet på fastighetsportföljen. Problemet är när allt flera aktörer börjar realisera likartade planer samtidigt, så ökar risken för alla parter. De som var med i slutet på 80-talet är bekanta med den problemställningen.

Den senaste månadens kursnedgång för fastighetsbolagen sammanfaller relativt väl med tidpunten för när de långa räntorna passerade ”fyra procentsspärren”. Nu är de och nosar på 4,5 procentsstrecket. Det riktiga testet kommer kanske om de når 5 procentsnivån.